不鸣则已，一鸣惊人。
北京时间7月26日凌晨，土耳其央行决定将一周回购利率从24%大幅下调至19.75%，降幅高达425个基点，创下2002年以来这个国家最大降息幅度。
“425个基点的降幅，也充分反映土耳其政府的货币政策主张。”Academy Securities宏观策略主管Peter Tchir向记者分析说，本月初土耳其政府撤换了不同意降息300个基点的原央行行长穆拉特·切廷卡亚（Murat Cetinkaya），令多数金融机构预期土耳其政府将“引导”土耳其央行采取更大幅度的降息举措。
在他看来，土耳其央行此次降息425个基点，很大程度属于“无奈之举”——由于当前土耳其实际利率（名义利率减去通胀率）高达8.3%，吸引大量全球热钱借着美联储即将降息“东风”涌入土耳其短期债券资产套取高额利差回报，触发过去6周土耳其里拉兑美元汇率涨幅一度超过8%，因此土耳其央行只能通过大幅降息以遏制里拉大幅升值对本国出口与经济增长的冲击。
然而，土耳其大幅降息举措能否实现遏制热钱涌入套利的政策预期，多数金融机构看法不一。
一家欧洲大型资管机构债券交易部门负责人向记者指出，即便土耳其降息425个基点，其实际利率仍高达4.05%，在新兴市场国家位列前矛；在美联储即将降息的驱动下，大量热钱依然会涌入土耳其短期债券资产博取高利差与里拉升值的双重回报。
“可以预见的是，若美联储在7月底一次性降息50个基点，热钱的上述套利投资热情会更加高涨，导致土耳其外债压力与宏观金融脆弱性进一步抬升。”他分析说。
多位华尔街对冲基金经理向记者透露，尽管今年土耳其央行通过一系列表外业务操作将外汇储备提高至约750亿美元，但相比土耳其逾4450亿元外债规模依然是“小巫见大巫”，若套利热钱涌入导致其外债规模持续回升，加之全球贸易局势趋于紧张令土耳其经济增速再度放缓，到时土耳其居高不下的外债压力与经常项目账户赤字，又会将它拖入货币大幅贬值与经济动荡的泥潭。
大幅降息的“双刃剑”
为了此次大幅降息，土耳其政府可谓下了“大功夫”。本月初，土耳其政府决定撤换原央行行长穆拉特·切廷卡亚（Murat Cetinkaya），原因是他坚持奉行相对谨慎的降息步伐，甚至不同意降息300个基点。
“在穆拉特·切廷卡亚被撤换后，金融市场普遍预期土耳其此次降息幅度将超过400个基点。”Peter Tchir指出，这充分凸显土耳其政府的货币政策主张——即高利率会推高通胀而不是遏制通胀，尽管这与传统经济学原理相悖。
在他看来，当前土耳其政府“引导”央行大幅降息，还有多重因素的考量。一方面今年一季度土耳其GDP增速达到1.2%，刚刚摆脱去年以来的经济衰退窘境，因此需要央行大幅降息以“巩固”当前经济好转趋势，另一方面土耳其通胀率从去年10月的25%降至今年6月底的15.7%，也令土耳其央行无需再奉行24%的高利率政策。
不过，部分金融机构认为土耳其央行此番大幅降息有点“任性”。究其原因，土耳其当前的通胀走低趋势未必会持续很久，随着美联储降息与美元回落压力加大导致大宗商品价格趋于回升，令土耳其众多商品进口价格随之上涨，其通胀压力很可能在年底再度回升。这也是土耳其央行原行长穆拉特·切廷卡亚对大幅降息持消极态度的主要原因之一。
Proficio Capital策略分析师Andy Wester对此指出，当前土耳其央行或许最关注的，还是如何抑制美联储降息周期来临所引发的套利热钱涌入风险。
“目前而言，这正在影响众多新兴市场国家央行货币政策走向。”他指出。7月26日，俄罗斯央行决定将基准利率下降至7.25%，以此缓解套利热钱涌入压力。
记者多方了解到，当前不少华尔街对冲基金正押注土耳其央行年内降息幅度将达到1200个基点，以此抹平实际利率“高企”状况，彻底阻断热钱的套利空间。
Andy Wester直言，若土耳其年内降息幅度过大，很可能会造成“双刃剑效应”——好处是里拉汇率升值空间与利差优势双双大幅收窄，令热钱“投鼠忌器”，有效缓解土耳其债务性外资涌入规模大幅飙升风险，坏处则是里拉兑美元汇率可能出现异常的大幅下跌，重演去年爆发的“里拉崩盘危机”。
套利热钱的秘密
记者多方了解到，尽管土耳其央行此番大幅降息“用心良苦”，多数国际投资机构对此却未必“领情”。
“短期内我们还不会停止针对土耳其高实际利率的套利投资。”一家欧洲资管机构债券交易员向记者透露。即便土耳其此次降息将实际利率压缩至4.05%，但它在新兴市场国家仍位列前茅，足以吸引他们在利差套利投资组合里超配土耳其短期债券类资产。
“何况，若美联储在7月底一次性降息50个基点，土耳其兑美元汇率在短期有机会突破月初创下的年内高点5.5730，令这份套利投资策略还能获得额外的可观汇兑收益。”他指出。7月26日土耳其里拉兑美元汇率不跌反涨逾420个基点，某种程度凸显金融机构早已“消化”土耳其大幅降息行为，更愿押宝美联储开启降息周期引发新兴市场货币大幅反弹。
Andy Wester向记者坦言，只要土耳其相比美国的实际利率利差优势超过3%（目前是3.55%），大量全球资本就会涌入土耳其套取这份可观的利差收益，因为他们年初设定的年化无风险投资收益预期就是3%，到时他们只需通过远期汇率操作对冲里拉汇率大幅波动风险即可。
在他看来，这股套利投资潮，早从3月份美联储暗示降息起便悄然升温，过去4个月，流入土耳其一年期以内的短期各类债券类资产（包括高信用评级企业信贷资产、国债、政府债券、银行债券等）套取上述无风险利差的全球资本超过百亿美元。
7月中旬，土耳其央行公布最新数据显示，截至5月底，土耳其短期外债总额1204亿美元，较去年底增加3.3%，其中私营部门短期外债917亿美元，较去年底增加4.0%；公共部门短期外债233亿美元，较去年底增加3.5%。
多位华尔街对冲基金经理透露，全球资本（包括大量套利热钱）之所以买入土耳其短期债券类资产，主要原因是他们担心土耳其大幅降息举措未必会让土耳其经济持续好转，反而会拖累土耳其再度陷入货币大幅贬值、通胀大幅回升、高外债压力迭起等困境，因此配置短期债券资产显得相对安全。
“毕竟，土耳其政府奉行的高利率推高通胀而不是遏制通胀观点，与全球主流金融机构认可的经济学原理存在较大差异，加之政府撤换央行行长以推进大幅降息举措也令市场担心土耳其央行货币政策独立性被削弱，导致不少金融机构担心一旦热钱大举撤离，土耳其经济与金融市场又会陷入去年的剧烈动荡泥潭。”上述欧洲资管机构债券交易员指出。
嘉盛集团全球研究团队主管Matt Weller则认为，美联储降息是否导致美元大幅贬值，目前而言也存在相当大的变数，原因是美联储降息所折射出的全球经济衰退风险，有可能导致避险资金涌入美元推高美元指数，触发热钱快速撤离土耳其等新兴市场国家，进而加剧这些国家货币回落与金融动荡幅度。
截至7月26日19时，在市场普遍预期美联储月底降息的情况下，美元指数却触及6月以来的最高点97.94。